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平安转债今日发行,估值优势或力压一级市场利空

2013年11月22日09:24 | 我来说两句(人参与) | 保存到博客
  大智慧阿思达克通讯社11月22日讯,中国平安(601318.SH/02318.SZ)将于今日在网上网下发行260亿元可转债,市场观点认为,其正股存在跑赢指数潜力,当前转债市场偏低的估值为平安转债预留了上涨空间,尽管公开市场及资金面寒流且一级市场诸多利空因素或对申购资金形成压制,然申购收益覆盖资金成本仍为大概率事件。

  **正股受全会概念刺激,转债估值显优势**

  中金公司此前在平安转债上市定价报告中表示,基本面的行业层面上,十八届三中全会决议指出将启动社保和医疗改革,年金业务将获得税收优惠政策支持,医疗体制改革将促进保险公司与医疗机构的商业合作。寿险行业业务质量有望逐步改善,明年一季度开门红保费增速或超预期。

  从股票特性上看,正股弹性相对较好,公司促进转股意愿强烈,正股估值方面仍存涨幅空间,考虑其成长性和业绩稳定性,估值具有吸引力。

  从正股来看,本周一受全会概念利好提振,在中国太保(601601.SH)和中国人寿(601628.SH)涨停的刺激下,中国平安出现放量大涨。当日总成交金额高达59.5亿元,为该股上市以来第三高,同时为6月25日以来最高单日成交额,显示市场做多气氛高涨。

  **稀释率优于其余大盘品种,未设回售条款**

  根据平安可转债条款显示,该转债发行规模为260亿元,规模较大,仅次于中行转债。初始转股价为41.33元/股,略高于当前股价1.3%。中金在报告中选取了更有意义的实际流通市值进行比较,正股实际流通市值将近2000亿元,转债稀释率为13%左右,由此得出正股对转债转股的承接力明显好于其他大盘转债。

  据大智慧通讯社整理,参考交易所可比个券和银行间同评级中票,以6.16%的折现率水平,平安转债对应的债底值为78.59元。尽管其票息优于其他大盘品种,但由于近期信用利差扩大,收益率曲线整体抬升,债底值对转债支撑作用恐有限。中金此前发布报告给出债底值为81.86元,对应折现率为6%。

  附加条款方面,该转债未设回售条款,与银行转债相似。转股价(41.33元/股)修正条款宽松(转股价远高于每股净资产22.74元/股,转股价调整空间较大),由于没有回售条款做保护,有效性取决于发行人转股的迫切性。

  北京一基金交易员表示:“我觉得发行方转股难说啊,这么大企业,融资渠道也多,有顺水推舟的积极性,难说会一定主动转股,除非他们对市场后续有需求。”

  **估值显优势,然需警惕正股整理行情**

  参考正股历史波动率来看,据大智慧金融终端(二叉树期权定价模型)测算,静态40.01元(周四收盘)股价下,按照其正股半年波动率为31.35%预计,上市定位将在111.29元附近。

  中金给出104-105的上市价格(对应的平价溢价率为5%-6%),估值和上市定位方面,该转债估值水平将高于其他大盘转债,但难及国电等中小盘转债的水平。

  中金研究所可转债分析师张继强对大智慧通讯社表示,模型计算应当考虑一级市场影响供求的基础上,做出一定的修正。“(价格)上限是国电,下限是中行,如果非要计算波动率,给10%点多吧”,张继强表示。

  不过中金在报告中亦表示,其上市定位还要看上市前的股价表现。由于近日正股出现了明显的反弹,中期仍看好,但短期不排除小幅调整可能。简单测算,如果股价下跌10%,转债将存在破发风险。

  在正股大举拉高的同时,也需警惕价格出现回踩。周二中国平安股价上攻时受困于42元/股的阻挡水平,出现冲高回落的走势。从历史走势来看,42元/股的阻力对于中国平安来说至关重要,2011年8月10日至今的两年半时间内,该股曾多次上攻,然均因受此区间而出现中期调整。截至周四(11月22日)收盘,该正股价格已连续三个交易日回踩,报收于40.01元,显示市场多空博弈胶着。

  **债市利空因素盘旋,然破发概率较小**

  根据募集公告书,本期转债规模为260亿元,申购日为11月22日(本周五),网下资金解冻日为11月27日,网上资金解冻日为11月28日,网上、网下每个账户申购上限为130亿元,其中网下申购定金比率为20%,无持有期限制。优先配售股权登记日为11月21日,原股东每股可优先配售5.432元转债。

  然而,申购资金量恐被近期诸多债市利空因素所牵制。11月15日徐工转债上市破发等负面事件刚暗示了一级市场寒流未消,另一方面央行公开市场偏紧的货币政策也大幅抬高了资金利率中枢,债基市场遭到大规模赎回,债基投资结构通常较大权重在信用品上,而可转债往往是在信用债市场大撤退之际开的第一刀,致使近期转债市场头寸骤减,交投清淡。此次申购资金状况恐低于预期。

  中金按照资金规模与民生转债相比较,称考虑到目前的资金面非常紧、转债申购回报不确定较大等,实际冻结资金将更少。老股东参与优先配售的比率也会更低,预计其中签率将达到1.9%。

  中金并对申购回报进行预测称,本期转债网下申购回报预计在0.38(4%*1.9%/0.2)左右,7天年化收益率为19.8%,高于当前交易所、银行间市场7天期回购利率水平。如果中签率为1.9%,7天期回购为7%,那么转债上涨到101元就能打平。

  总体来看,中金估计,虽然目前的资金成本很高,但申购该转债的回报大概率能覆盖资金成本,建议投资者积极参与申购。由于破发可能性较小,原股东显然应积极参与优先配售。

  发稿:姜珊/古美仪 审校:周晓峰/王兴
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